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【韓退之專欄】沒有其他貨幣可以取代美元?

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文 / 韓退之 綜合報導

在四月份舉行的所謂金磚國家(巴西、俄羅斯、印度、中國和南非)峰會上,巴西總統路易斯·伊納西奧·盧拉·達席爾瓦要求了解為什麼世界幾乎所有貿易仍以美元為基礎。在雷鳴般的掌聲中,他問道:「為什麼我們不能基於我們自己的貨幣進行貿易?金本位消失後,是誰決定美元是貨幣?」

邁克爾·佩蒂斯(Michael Pettis)在《外交事務》(Foreign Affairs)發表的<美元主導地位的高昂代價(The High Price of Dollar Dominance):美元是最差的儲備貨幣——除了所有其他貨幣(The Dollar Is the Worst Reserve Currency—Except for All the Rest)指出,沒有其他貨幣可以取代美元。

美元必須通過赤字來抵消其他國家的盈餘

盧拉的講話呼應了近年來關於美元作為全球主導貨幣的未來的激烈辯論的一方面。那些聲稱美元正在貶值的人經常辯稱,在過去的 600 年裡,儲備貨幣的漲跌與本國經濟同步。他們聲稱,隨著美國在全球經濟中所佔份額的減少,美元的作用也將減弱。但事實是,在美元之前並不存在占主導地位的全球儲備貨幣。它是唯一在國際貿易中發揮如此關鍵作用的貨幣。

然而,美元的主導地位也有其缺點。為了發揮全球經濟的關鍵作用,美國必須讓資本自由跨境流動,吸收其他國家的儲蓄和需求失衡,也就是說,它必須通過赤字來抵消其他國家的盈餘,並允許它們通過購買房地產、工廠、股票或債券,將他們的過剩生產和儲蓄轉化為美國資產。這壓低了全球需求,迫使美國做出補償,通常會導致更高的失業率或債務。換句話說,美國和整個世界都將從美元主導地位減弱中受益。但與盧拉的預期相反,採用替代性全球儲備貨幣並不一定會讓巴西等盈餘國家受益。

美元在 1920 年代之前一直是次要貨幣

在二十世紀上半葉美元升值之前,為貿易提供資金的貨幣和儲備主要由硬幣——金幣和銀幣組成。就十九世紀中央銀行開始持有外幣作為其儲備的一部分而言,它們主要以金幣或它們認為可以兌換成硬幣的貨幣的形式持有。當歷史學家說英鎊是美元之前的主要儲備貨幣時,他們的意思是,英國維持可兌換性的承諾被認為比其他央行的承諾更可信,因此除了黃金之外,其他央行可能還持有英鎊。

此外,在前美元時代,貨幣在全球貿易中的作用很大程度上與其本國經濟實力無關。例如,到 1860 年代,美國已成為世界上最大、最富有的經濟體,但由於其對黃金可兌換的承諾被視為值得懷疑,美元在 1920 年代之前一直是次要貨幣。與此同時,在拉丁美洲和亞洲的大部分地區,貿易的主導貨幣根本不是主要經濟大國的貨幣。由於其純度和一致性,墨西哥銀比索在十八世紀和十九世紀的大部分時間裡甚至在國際貿易中統治著英鎊。

貨幣在被視為與硬幣完全可兌換的情況下才能用於結算貿易

這些不僅僅是技術差異。舊的貨幣本位世界中的全球貿易和資本流動的結構與當今美元主導的世界中的結構非常不同。在前者,貿易失衡受到各國管理貨幣轉移的能力的限制。無論一個國家的經濟有多大,無論其中央銀行有多麼強大,其貨幣只能在被視為與硬幣完全可兌換的情況下才能用於結算貿易。隨著外國持有的該國貨幣相對於其央行持有的硬幣不斷增加,可兌換性的承諾將變得越來越不可信,從而阻礙該貨幣的使用。

這些限制產生了重要的後果。一是在貨幣標準下,每個國家的貿易大致平衡(除了為生產性投資提供資金的資本流動造成的小額失衡)。另一個更重要的結果是,貿易流動平衡的過程——由蘇格蘭哲學家和經濟學家大衛·休謨的價格-硬幣流動機制模型所描述——對順差國家和逆差國家的作用是對稱的,因此後者的需求收縮前者的需求擴張與之相匹配。

美國和整個世界都將從美元主導地位減弱中受益。

當前的美元體系非常不同。在這一體系中,失衡主要受到美國對其國內資產進口或出口債權的意願和能力的限制,即允許外國資本持有者成為美國房地產和證券的淨賣家或淨買家。結果是,各國之所以能夠出現巨額、持續的盈餘或赤字,只是因為這些失衡得到了美國相反的失衡的調節。

更糟糕的是,赤字對全球經濟的緊縮效應並沒有像在美元體係出現之前那樣被順差國家的擴張所抵消。在 1944 年的布雷頓森林會議上,英國經濟學家約翰·梅納德·凱恩斯極力反對允許盈餘或赤字持續存在的全球貿易體系,但他的觀點被出席會議的美國高級官員哈里·德克斯特·懷特否決了。因此,赤字國家必須吸收盈餘國家不足的內需,而盈餘國家則避免通過積累外國資產並對全球需求施加永久性下行壓力來進行調整——這將導致削減生產或向工人重新分配財富。

國經濟被迫吸收國外疲軟的需求

即使在主流經濟學家中,這一調整過程也沒有得到很好的理解。順差國家之所以出現順差,並不是因為它們的製造效率特別高,而是因為它們的製造商享有隱性和顯性補貼,而這些補貼最終由工人和家庭支付,因此是以犧牲國內需求為代價的。正如凱恩斯所解釋的,這就是重商主義政策的運作方式——通過抑制內需來提高國際競爭力——也是它們被稱為「以鄰為壑」策略的原因。它們並沒有將出口的增加轉化為進口的增加,而是導致持續的貿易順差。

但一國的盈餘必須由另一國的赤字來調節。自20世紀80年代以來,美國通過允許其他國家的盈餘輕鬆轉換為對美國資產的債權來容納它們。結果,美元在國際貿易中佔據主導地位,但美國經濟被迫吸收國外疲軟的需求,要麼通過推高國內失業率,要麼更有可能通過鼓勵美國政府和家庭債務的上升。

這並不意味著美國必須始終保持赤字,以將全球貿易體系錨定在美元之上,正如許多人所認為的那樣。但這確實意味著,當世界需要儲蓄時,美國輸出儲蓄並產生貿易順差,而當世界儲蓄過剩時,美國輸入儲蓄並產生貿易赤字。

美國從1920年代到1970年代就是前者,這五年間,許多國家迫切需要重建在兩次世界大戰中被毀的製造能力和基礎設施。由於歐洲和亞洲的收入因衝突而遭到破壞,這些地區的國家需要外國儲蓄來幫助重建其經濟。由於美國是這一時期世界上最大的貿易順差國,它很快就通過出口過剩儲蓄來滿足需求,並在此過程中確立了美元作為全球主導貨幣的地位。

沒有其他貨幣可以取代美元

然而,到了 20 世紀 70 年代初,世界上大多數主要經濟體都已從戰爭的破壞中恢復過來。現在,他們擁有了自己的儲蓄,需要將其出口以推動經濟進一步發展。美國再次履行了義務:其對外國資本的開放、靈活的金融市場和高質量的治理意味著它吸收了世界其他國家的大部分過剩儲蓄。1970 年代,美國巨額、持續的盈餘開始減少,到了 80 年代,取而代之的是巨額、持續的赤字,並一直持續至今,這並非巧合。

這種讓資本自由流動並吸收世界其他地區的儲蓄和需求失衡的意願支撐著美元的主導地位。在美國之前,沒有其他國家發揮過幾乎相同程度的這一作用,這就是為什麼沒有其他貨幣像今天的美元那樣主導國際貿易和資本流動。更重要的是,沒有其他國家或國家集團——中國、日本、金磚國家或歐盟——願意或能夠在不大幅改革其金融體系、重新分配國內收入、取消資本管制的情況下發揮這一作用。並破壞出口——所有這些都可能具有高度破壞性。

由於所有這些原因,沒有其他貨幣可以取代美元。當美元的統治最終結束時,當前的全球貿易和資本體制也將結束。一旦美國(以及扮演類似角色的其他英語國家經濟體)停止吸收巴西、中國、德國、俄羅斯和沙特阿拉伯等盈餘國家高達 80% 的過剩生產和過剩儲蓄,這些國家將不再能夠運行盈餘。如果沒有盈餘,他們將被迫削減國內產量,使其不再超過疲弱的國內需求。換句話說,正是美元的廣泛使用才導致了過去50年全球經濟的巨大失衡。

後美元世界如何?

無論對美國還是對世界其他國家來說,不可或缺的美元都不是一件好事。如果美國停止適應全球儲蓄失衡(這種失衡導致盈餘經濟體抑制全球需求),全球經濟將會變得更好。美國經濟尤其會受益,因為它將不再被迫通過更高的失業率或更多的債務來吸收盈餘國家重商主義政策的影響。華盛頓和華爾街的權力將被削弱,但美國企業將增長得更快,美國工人的收入將更高。

然而,進入後美元世界並不容易。關於美元最終消亡的爭論在很大程度上忽略了這一變化對持續順差國家的經濟破壞性,這些國家將不得不大幅縮減目前面向出口的整個行業的規模。 這一轉變不僅僅需要選擇一種新的貨幣來計價貿易。它將涉及建立完全不同的貿易和資本流動結構。雖然從長遠來看,這些措施可能更具可持續性並且對美國經濟有利,但它們的採用對於世界順差經濟體來說將是混亂和痛苦的。

對於盧拉提出的誰指定美元為全球儲備貨幣的問題,答案頗具諷刺意味:是巴西和中國等盈餘國家。儘管他們的領導人可能會說什麼,但他們都不急於顛覆現行體系。除非這些國家從根本上改變其國內經濟,或者直到美國決定不再為履行其包容性角色而付出高昂的經濟成本,否則它們和世界其他國家將別無選擇,只能接受美國的持續主導地位美元。

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